J’ai eu récemment l’occasion de présenter une conférence dans quelques villes du Midi de la France. J’y donnais en particulier le calcul de la « prime de sortie » dont la banque centrale d’un pays quittant l’euro se trouve redevable envers ses ex-consœurs.
Le hasard a voulu que quelques jours plus tard le président de la Bundesbank s’exprimât sur le même sujet, dans le cas spécifique de la Grèce, et redonnât ce même calcul. Mis à part le fait que ses données étaient plus à jour que les miennes, la concordance était complète. En somme, ce que je disais a été confirmé par une autorité tout à fait indépendante de l’UPR, et peu suspecte de mal comprendre le sujet.
Il n’est pas inutile de le souligner car, depuis le début de la crise de l’euro et particulièrement dans les jours qui ont précédé l’accord grec, plusieurs idées fausses sur cette question ont circulé dans la presse et sur le Net. La conséquence est qu’un débat, déjà compliqué par nature, s’en trouve encore obscurci.
Le présent dossier a pour but, d’une part, de présenter de manière accessible aux non-spécialistes le calcul correct, et d’autre part, d’expliquer quelles erreurs circulent à ce sujet et pourquoi ce sont des erreurs. Il sera donc plus technique qu’il n’est d’usage, et j’en demande pardon d’avance au lecteur ; il sera également un peu plus long.
Cependant, je sens la nécessité d’une exposition claire et précise de ce qu’est cette « prime de sortie ». Depuis un an, j’ai eu à ce sujet beaucoup de questions émanant d’adhérents de l’UPR ou d’internautes, et plusieurs d’ailleurs m’avaient suggéré de faire un article expliquant ces choses. C’est ce dont je vais tenter de m’acquitter aujourd’hui.
L’itinéraire auquel je convie le lecteur est donc le suivant :
premièrement, on exposera le calcul de la prime de sortie, en entrant assez dans les détails (I) ;
deuxièmement, on appliquera ce calcul au cas grec (II) ;
troisièmement, on listera les (principales) erreurs et incompréhensions qui circulent à ce sujet (III) ;
quatrièmement, on s’occupera de l’origine du problème, de ses conséquences probables (IV) ;
et cinquièmement des leçons qu’il conviendrait d’en tirer (V).I – CALCUL DE LA PRIME DE SORTIE
Tout d’abord, qu’entendre par « prime de sortie » ? Il s’agit de la dette (en général) ou de la créance (plus rarement), de la banque centrale du pays sortant envers les banques centrales des pays restants dans l’eurozone. Il ne s’agit donc pas des dettes du gouvernement sortant, qui sont autre chose – et, comme on le sait, atteignent dans le cas de la Grèce des montants très élevés. Nous nous intéressons ici uniquement au cas des dettes de banque centrale à banque centrale, lesquelles peuvent aussi atteindre des montants très élevés, et notamment dans le cas, encore, de la Grèce.
Qu’est-ce qui va constituer cette prime de sortie ? Le principe est simple : il s’agit (pour l’essentiel) des euros qui auront été mis en circulation par la banque centrale du sortant pendant son temps de présence dans l’euro ET qui échappent à la redénomination en nouvelle monnaie nationale. Il y a deux possibilités d’échapper : les retraits de liquides, puisque les billets retirés peuvent être thésaurisés ou envoyés à l’étranger, et les virements bancaires faits en direction de l’étranger, via le système TARGET 2. Donc, en somme, les billets et les Targets.
Bien qu’existent aussi d’autres composantes plus techniques de la prime de sortie, qui sont liées par exemple au FMI ou à la participation au capital de la BCE, elles sont négligeables devant ces deux gros postes que sont les billets et les Targets, et n’ont pas d’impact sur l’ordre de grandeur de la prime de sortie. Par conséquent, nous les négligerons et poserons comme principe, dans la suite de cet article, que la prime se décompose en billets et Targets.
I.1 – Le cas des billets
Considérons d’abord le cas des billets, qui est le plus difficile.
Une banque centrale met en circulation des billets « à ses guichets », ce qui peut vouloir dire aussi qu’elle livre aux banques commerciales de quoi remplir leurs distributeurs de billets. Mais elle en retire aussi de la circulation. Ce qui compte est le solde net. Hormis le cas d’union monétaire, ce solde net est bien sûr toujours positif ; dans le cas de l’union monétaire, il peut se produire – pour de brèves périodes et pour de petits pays voisins d’un plus grand – qu’il soit négatif. Ce n’est bien entendu pas le cas de la Grèce, sujette à une fuite des capitaux, et qui a mis en circulation, en net, une cinquantaine de milliards d’euros en billets – au moment où j’écris.
Nous appellerons ce solde net les « billets physiques », et c’est lui qui est la cause et l’origine de la composante due aux billets de la prime de sortie, puisque les billets en circulation ne peuvent être repris de force et qu’il n’est pas possible de les « démonétiser à distance » :
d’une part pour des raisons pratiques, car comment pourrait-on traquer tous les billets identifiés comme émis par le pays sortant chez tous les commerçants et ménages du monde ?
et d’autre part car ce serait contraire aux textes en vigueur[1].Par conséquent, les billets euro échappent à la redénomination en monnaie nationale.
Pourquoi introduire l’expression spéciale de « billets physiques » ? C’est que dans la nomenclature et dans le vocabulaire de la BCE, « billets » tout court est déjà pris et désigne quelque chose de différent. Cette habitude malencontreuse est responsable des erreurs de raisonnement que je mentionnais plus haut, la plupart des gens, peu au fait de cette subtilité, ayant tendance à faire la confusion entre les billets au sens de la BCE et les billets physiques.
La BCE désigne en effet par « billets » le stock qui donne lieu au seigneuriage perçu par la banque. Or, dans la zone euro, les bénéfices du seigneuriage sont mutualisés, c’est-à-dire qu’une banque centrale ne percevra pas le seigneuriage sur les billets qu’elle a mis elle-même en circulation, mais sur une proportion fixe du total.
C’est ainsi que la BCE, qui ne met rien en circulation, perçoit 8% du seigneuriage, et que les banques centrales de Belgique, Portugal ou Autriche, lorsqu’il leur arrive d’avoir retiré davantage de billets de la circulation qu’elles n’en ont mis en circulation, perçoivent néanmoins un seigneuriage positif au lieu de devoir en repayer. Ce sont là des accords qui ne sont pas nécessairement injustifiés, mais qui ont eu cette conséquence malheureuse que le terme « billets » employé par la BCE ne désigne pas ce à quoi on s’attendrait normalement, et qui est ce qu’une banque centrale donnée met en circulation, les « billets physiques ».
La différence entre « billets » et « billets physiques » peut être positive ou négative. Elle est bien évidemment comptabilisée par la BCE et les banques centrales nationales, selon un code homogène pour tous. Il va falloir détailler ce code.
Clarifions tout d’abord des questions de langage :
les « billets » (tout court) ou billets donnant lieu au seigneuriage sont rendus dans le langage BCE (langage toujours en anglo-américain) par le sobre mot de « banknotes », et dans les bilans formalisés en style BCE par « Banknotes in circulation » ; d’autres textes en anglais n’émanant pas de l’Eurosystème utilisent parfois l’expression « statutory banknotes ».
les « billets physiques », pour leur part, sont parfois rendus dans des textes non-BCE par l’expression « banknotes in circulation ». Il est donc essentiel, lorsqu’on lit un texte, de bien s’assurer du sens des termes employés, ce qu’on pourra faire en s’aidant du contexte ou (comme nous le ferons ci-dessous) en examinant la valeur numérique du stock correspondant à une date donnée, ce qui permet souvent de lever toute ambiguïté.Après ces questions de langage général, voyons le vocabulaire des bilans à la façon BCE.
La part de billets donnant lieu au seigneuriage, – « billets » tout court donc -, est comptabilisée au passif du bilan de la banque centrale sous l’intitulé trompeur de « Banknotes in circulation » et avec le code L010.
Si les billets physiques excèdent ce montant, la différence est comptabilisée au passif du bilan de la banque centrale sous l’intitulé ésotérique de « Liabilities related to other operational requirements within the Eurosystem » et avec le code L104.
Si les billets physiques sont inférieurs à ce montant, ce qui arrive notamment s’ils sont nuls (BCE) ou négatifs, la différence est comptabilisée à l’actif du bilan de la banque centrale sous l’intitulé non moins ésotérique de « Claims related to other operational requirements within the Eurosystem » et avec le code A095.
On a donc, pour toute banque centrale nationale, soit un L104 nul soit un A095 nul, de sorte que les billets physiques, que nous noterons les BP, sont toujours donnés par la formule :
BP = L010 + L104 – A095.
Faisons ici deux remarques :
premièrement, la somme sur toutes les banques centrales des billets physiques étant égale à celle des billets seigneuriage, il en résulte que la somme des L104 est nécessairement égale à celle des A095 ;
deuxièmement, les billets physiques n’apparaissent jamais en tant que tel dans les bilans ainsi codés, ce qui rend leur lecture passablement cryptique, et à peu près impossible pour le non-initié.
Il convient maintenant d’examiner ce que sont juridiquement tous ces L010, L104 et A095, avant un « exit » et après un « exit ».
Les L104 sont des dettes à vue (i.e. sans maturité, immédiatement exigibles) des banques centrales nationales envers le reste de l’Eurosystème, tandis que les A095 sont des avoirs à vue. Avant un exit, ils sont toujours reportés automatiquement d’un jour sur l’autre. Lors d’un exit, leur exigibilité s’applique, en principe, immédiatement. Le report ne peut plus avoir lieu.
Les L010 sont des quotes-parts de la dette globale de l’Eurosystème envers les porteurs de billets. Lors d’un exit, la banque centrale sortante cesse d’être redevable de quoi que ce soit aux porteurs de billets euro, tandis que les quotes-parts des autres augmentent en proportion : il faut par conséquent une compensation. Cette compensation est que le L010 devient une dette immédiatement exigible (et en euros) de la banque centrale sortante envers les banques centrales restantes.
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